O Federal Reserve (Fed, o banco central dos Estados Unidos) vem mantendo taxas de juros zero há 81 meses, agora, período ainda mais longo do que o da era pós-Depressão e Segunda Guerra Mundial. Os investidores nos mercados de títulos estão apostando que esse histórico indesejável será prolongado por tempo significativo.
Uma série de indicadores econômicos não muito animadores ajudou a conter as expectativas quanto aos juros nos Estados Unidos, depois que o Fed decidiu que não agiria em setembro, o que justifica ao menos em parte a postura cautelosa da instituição.
A maioria dos economistas e das autoridades econômicas ainda prevê pelo menos uma elevação nos juros este ano, e quatro mais em 2016. Pelo final de 2017, a taxa de fundos federais do Fed deve estar em cerca de 2,5%, de acordo com projeções dos dirigentes do banco central norte-americano em setembro. Diversos deles, entre os quais a chairwoman Janet Yellen, recentemente reiteraram que o cenário primário envolve elevar juros este ano.
Mas o mercado de títulos respondeu com um "calma lá". Há muito existe um descompasso entre os contratos futuros de juros e as projeções do Fed, mas neste final de ano a divergência se alargou ainda mais, e na semana passada dois dirigentes do Fed expressaram reservas quanto a um aperto da política monetária neste ano, o que sugere que existem cisões no primeiro escalão. Um descompasso como esse trará ou embaraços para o banco central norte-americano ou um choque desagradável e potencialmente desestabilizador para os mercados.
Os contratos futuros da taxa de fundos federais incorporam aos seus preços chances de apenas um terço de que o banco central norte-americano aumente seus juros este ano, e probabilidade um pouco maior, de 50%, de que esperem até depois da reunião do comitê de open market em março de 2016 para fazê-lo. Os mercados indicam, de fato, que há cerca de 10% de chance de que o Fed decida esperar até 2017.
"Eles obviamente ainda desejam elevar os juros este ano, mas não acreditamos que poderão fazê-lo", disse Michael Lillard, vice-presidente de investimento da Prudential Fixed Income. "Pode até ser que não o façam no ano que vem. Os dados não justificaram alta em 2015, e podem voltar a fazê-lo em 2016. Não se trata de nossa projeção básica, mas certamente é uma possibilidade".
A maioria dos administradores de ativos confia em que o Fed terá de ao menos mover suas projeções quanto aos juros para mais perto das projeções do mercado, e a história está com eles - as projeções do banco central norte-americano são continuamente reduzidas a fim de se enquadrarem melhor à visão do mercado.
Como resultado, as projeções para o rendimento dos títulos do Tesouro norte-americano no mercado, hoje de 2,04%, se moderaram. A projeção média para o título de 10 anos é de 2,32% para o final de dezembro, 2,62% na metade do ano que vem e 2,87% no final de 2016.
Alguns duvidam que o rendimento venha a subir em breve, dada a economia morna, o Fed pacifista e até os rendimentos mais baixos dos títulos internacionais. "Os títulos do Tesouro dos Estados Unidos continuam a ser o instrumento de alto rendimento nos mercados mundiais de títulos públicos, e por isso é difícil ser muito negativo quanto a eles", diz John Brigg, chefe de estratégia do Royal Bank of Scotland para os Estados Unidos.
QUANDO OS JUROS SUBIREM
O mais poderoso banco central do planeta está considerando se eleva suas taxas de juros, que estão em baixa recorde há quase uma década. Antes que o Fed tome sua decisão, os efeitos já reverberam na economia mundial, e nosso projeto explora de que forma isso acontece.
Prever o percurso de rendimento dos títulos do Tesouro levou muitos estrategistas a tropeçar nos últimos anos, já que eles vêm se mantendo sempre abaixo das expectativas. Um dos analistas que os prevê com maior precisão está apostando em que isso acontecerá de novo.
Steven Major, diretor de pesquisa de títulos de renda fixa no HSBC, calcula que o rendimento dos títulos de 10 anos ficará mais ou menos no patamar atual até o final do ano, e depois cairá para cerca de 1,5% no segundo semestre de 2016, quando o Fed cautelosamente elevar os juros.
Um dos principais propulsores será o relaxamento quantitativo adicional por parte do Banco Central Europeu (BCE), que Major antecipa reduzirá rendimentos em todo o mundo. No entanto, o analista do HDSC também está cético quanto à capacidade do Fed para normalizar sua política monetária.
"O problema é que talvez já seja tarde demais, porque o começo da próxima recessão está mais próximo que o final da precedente", ele argumenta. "O Fed vem afirmando consistentemente que o percurso dos juros será raso quando enfim chegar a hora de elevá-los. De fato, estamos vendo uma alta nos riscos de reversão de qualquer aumento, com o tempo".
Ainda assim, alguns administradores de fundos dizem que com rendimentos tão baixos para os títulos do Tesouro, as potenciais recompensas simplesmente não são dignas do risco. Cerca de um quarto dos US$ 43 bilhões que a Manning & Napier tem sob administração estão investidos em títulos, mas o valor dedicado aos títulos do Tesouro dos Estados Unidos é ínfimo, segundo Marc Bushallow, que comanda os investimentos em renda fia da companhia. "Não somos pagos para assumir esse tipo de risco", ele argumenta.
A taxa central de inflação - excluídos os preços da energia e comida - inesperadamente subiu no mês passado, o que elevou modestamente os rendimentos, de novo. Já que a parte de criar empregos, na dupla missão do Fed, está realizada, quaisquer sinais de que as pressões deflacionárias estão se aliviando pode ter impacto maior do que no passado.
O perigo primário, porém, não é o de que o período de economia lenta passe, a inflação suba e o Fed aumente os juros, mas o que os números mornos atuais sinalizem que a economia dos Estados Unidos está se desacelerando e talvez ingressando em nova recessão. Com os juros já em zero e dúvidas quanto ao impacto de novos pacotes de relaxamento quantitativo, a capacidade do banco central para estimular a economia é vista como limitada.
"A confiança em que as autoridades econômicas sejam capazes de estabilizar o avião desapareceu", disse Michala Marcussen, economista chefe do Société Générale. "Não há limite para os riscos que existem, e se tivermos uma nova desaceleração a política monetária não ajudará".
Tradução de PAULO MIGLIACCI